The rise and fall of the SPAC empire (EN/FR)
-------------French Version Below-------------
A year after the SPACs hype, let’s see how SPACs became key to the investment landscape in a year and back to a shameful product in even less time.
I- The origination
Special Purpose Acquisition Companies, or SPACs, are management teams raising money to merge with a privately held company to facilitate the target company going public.
They are a subset of the larger category of blank check companies which refer to any company that does not have a business plan. Besides not having a commercial purpose, SPACs have the specificity to pool funds to finance an acquisition within a set timeframe.
SPAC’s main advantage is to reduce risk and shorten the IPO process for the target company. Indeed, going public through a SPAC takes less than half of the time it would take through a traditional IPO! Moreover, the valuation of the target company is negotiated prior to going public, providing its shareholders with less risk and more certainty regarding the capital raised.
Comparison table of key points for a target company to go public through a SPAC and an IPO.
The SEC tightly regulates blank check companies, specifying for example the money collected from the investors be held in controlled escrow accounts and restricting their use until the mergers are complete. Indeed, SPACs must generally acquire a target company within 2 years after raising the money from the investors, otherwise returning the money in its entirety.
While other types of blank check companies are considered as “penny stocks” by the SEC, in general associated with greater risks, SPACs were protected under the safe harbor provision of the Private Securities Litigation Reform Act of 1995, restricting investors to sue SPACs’ managers over financial forecasts. Whereas traditional IPOs do not have safe-harbor protection and thus do not include forward-looking financial projections, holding the managers liable for the relative performance of the projections.
At the beginning, SPACs focused on distressed companies or niche industries, representing merely a few IPOs a year.
II- The golden age
SPACs first became popular when the US government shut down in late 2018 after the Senate refused to fund the US-Mexico border wall. Due to the shutdown, the SEC was unable to review traditional IPOs.
During this month-long shutdown, companies were only able to go public through SPACs, without requiring the SEC’s approval.
In 2020, the global macroeconomic context drastically changed: lower-than-ever interest rates, excess of available cash, and standardization of SPAC products.
Established hedge funds, private equity, and venture capital investment firms all seized the opportunity and heavily invested in SPACs. Simultaneously, public figures such as Shaquile O’Neal, Stephen Curry, and Jay-Z sponsored some SPACs, feeding the hype.
As a result, SPACs IPOs skyrocketed both in their quantity and value, booming from $14b in 2019 to $80b in 2020 and $160b in 2021!
In both 2020 and 2021, SPACs IPOs represented half of the IPOs in the US market.
III- The fall of the SPACs empire
The hype around SPACs came down as quickly as it soared!
The SPACs market collapsed, reaching much lower levels than before the SPACs boom. In the last three quarters of 2022, SPACs IPOs raised $3b, less than half the amount raised over the same period in 2018.
This collapse can be explained by 3 factors.
(i) New regulations
In March 2022, the SEC issued a new legal framework tightening SPACs regulations:
higher information disclosure requirements, similar to a traditional IPO.
removal of the safe harbor provision, that is underwriters will be liable for financial projections they announce in the prospectus.
These new rules shook the SPAC market by erasing most of their advantages.
As a result, many investment banks announced exiting the SPAC market, sweeping away all hopes for a future recovery of the SPAC market.
(ii) Dire performance
After using aggressive financial performance to lure investors, SPACs performance came out far below expectations when publishing yearly earning reports.
The De-SPAC index, an ETF of companies that went public as the result of a merger with a SPAC, already registers a 76% loss since its inception in May 2021 (compared to an underperformance of 5% of the SP500 over the same period).
SPACs led by celebrities were also proven to be disasters. Jay-Z’s cannabis-focused SPAC, The Parent Company, performed even worse, shedding over 98% of its initial value!
A countless number of SPACs have failed in the past months. For example, a younger SPAC, FastRadius, that went public in February 2022, helplessly watched its stock plummet over 96% ; the company is filing for bankruptcy. Once valued at $1.4b, the SPAC bubble was generated by speculative investments, decorrelated from fundamental values.
(iii) Changes in the macroeconomic environment
Eventually, the SPACs collapse was significantly affected by the deterioration of the macroeconomic environment, in particular driven by the rise in interest rates and in geopolitical tensions around the world.
Traditional IPOs were also victims of this hardened context, shrinking over 95% compared to 2021.
IV- Conclusion
At the SPACs peak, David Solomon, the current CEO of Goldman Sachs, was already warning against the SPACs deceitful windfall. Indeed, the SPACs hype came mainly from the lack of regulation.
As soon as the SEC imposed new rules, coupled with deceiving underperformance and a hindering economic environment, the SPAC market collapsed, leaving 250 raised SPACs without deals.
-------------Version Française-------------
L’ascension et la chute de l’empire des SPACs
Un an après l'engouement pour les SPAC, voyons comment elles sont devenues un élément far de l'investissement en un an et comment elles sont devenues des produits refoulés en encore moins de temps.
I- Les origines
Les “Special Purpose Acquisition Companies”, ou SPAC, sont des équipes de management qui collectent des fonds pour fusionner avec une société privée afin de faciliter l'entrée en bourse de cette société cible.
Elles constituent un sous-ensemble de la catégorie plus large des sociétés “blank check”, qui désigne toute société ne disposant pas d'un business plan. Outre le fait qu'elles n'ont pas de but commercial, les SPAC ont la particularité de lever des fonds pour financer une acquisition dans un délai déterminé.
Le principal avantage des SPAC est de réduire le risque et de raccourcir le processus d'introduction en bourse pour la société cible. En effet, l'introduction en bourse par le biais d'une SPAC prend moins de la moitié du temps qu'il faudrait pour une IPO traditionnelle ! De plus, l'évaluation de la société cible est négociée avant l'introduction en bourse, ce qui permet à ses actionnaires de prendre moins de risque et d'avoir plus de certitude quant à la valeur des capitaux levés.
Tableau comparatif des points clés pour qu'une société cible s'introduise en bourse par le biais d'un SPAC et d'une IPO.
La SEC réglemente étroitement les sociétés “blank check” en spécifiant par exemple que l'argent collecté auprès des investisseurs doit être détenu sur des comptes séquestres contrôlés et en restreignant leur utilisation jusqu'à ce que la fusion soit achevée. En effet, les SPAC doivent généralement acquérir une société cible dans les deux ans qui suivent la collecte de l'argent auprès des investisseurs, faute de quoi elles doivent restituer l'intégralité de l'argent.
Alors que d'autres types de sociétés “blank check” sont considérés comme des "penny stocks" par la SEC, généralement associés à de plus grands risques, les SPAC ont été protégées par la disposition de la sphère de sécurité de la loi de 1995 sur la réforme des litiges relatifs aux valeurs privées, qui restreint les possibilités pour les investisseurs de poursuivre en justice les managers de SPAC pour leurs prévisions financières. À l’inverse, les introductions en bourse traditionnelles ne bénéficient pas de la protection de la sphère de sécurité et n'incluent donc pas de projections financières prospectives, tenant les gestionnaires responsables de la performance relative des projections.
Au début, les SPAC ne concernaient que les entreprises en difficulté ou les industries de niche, ne représentant que quelques introductions en bourse par an.
II- L’âge d’or
Les SPAC sont devenues populaires pour la première fois lorsque du shutdown du gouvernement américain fin 2018 après que le Sénat américain ait refusé de financer le mur frontalier entre les États-Unis et le Mexique. En raison de ce shutdown, la SEC n'a pas été en mesure d'examiner les introductions en bourse traditionnelles.
Pendant ce mois de fermeture, les entreprises n'ont pu s'introduire en bourse que par le biais de SPAC, sans avoir besoin de l'approbation de la SEC.
En 2020, le contexte macroéconomique mondial a radicalement changé : taux d'intérêt plus bas que jamais, excès de liquidités disponibles et standardisation des produits SPAC.
Les hedge funds, les fonds de private equity et les sociétés de venture capital ont tous saisi l'occasion et investi massivement dans les SPAC. Simultanément, des personnalités publiques telles que Shaquile O'Neal, Stephen Curry et Jay-Z ont parrainé certaines SPAC, alimentant ainsi l'engouement.
En conséquence, les introductions en bourse de SPAC ont explosé, tant en quantité qu'en valeur, passant de 14 milliards de dollars en 2019 à 80 milliards de dollars en 2020 et 160 milliards de dollars en 2021 !
En 2020 et 2021, les introductions en bourse de SPAC représentaient la moitié des introductions en bourse sur le marché américain.
III- La chute
L'engouement pour les SPAC s'est effondré aussi vite qu'il est monté !
Le marché des SPAC s'est effondré, atteignant des niveaux bien inférieurs à ceux d'avant leur boom. Au cours des trois derniers trimestres 2022, les IPOs de SPAC ont levé 3 milliards de dollars, soit moins de la moitié du montant levé sur la même période en 2018.
Cet effondrement peut s'expliquer par 3 facteurs.
(i) Nouvelles réglementations
En mars 2022, la SEC a publié un nouveau cadre juridique renforçant la réglementation des SPAC :
des exigences plus élevées en matière de divulgation d'informations, similaires à celles d'une IPO traditionnelle.
suppression de la disposition de la sphère de sécurité, c'est-à-dire que les souscripteurs seront responsables des projections financières qu'ils annoncent dans le prospectus.
Ces nouvelles règles ont ébranlé le marché des SPAC en détruisant la plupart de leurs avantages.
En conséquence, de nombreuses banques d’affaires ont annoncé se retirer du marché des SPAC, balayant ainsi tout espoir de reprise future de ce marché.
(ii) Des performances catastrophiques
Après avoir utilisé des prévisions financières prometteuses pour attirer les investisseurs, les performances des SPAC se sont révélées bien inférieures aux attentes lors de la publication de leurs rapports annuels.
L'indice De-SPAC, un ETF de sociétés entrées en bourse à la suite d'une fusion avec une SPAC, enregistre déjà une perte de 76 % depuis sa création en mai 2021 (contre une sous-performance de 5 % du SP500 sur la même période).
Les SPAC dirigées par des célébrités se sont également avérées être désastreuses. La SPAC de Jay-Z, The Parent Company, axée sur le cannabis, a enregistré des résultats encore pires, perdant plus de 98 % de sa valeur initiale !
Un nombre incalculable de SPAC ont échoué au cours des derniers mois. Par exemple, une SPAC récente, FastRadius, qui est entrée en bourse en février 2022, a vu ses actions chuter de plus de 96 % ; la société a déposé le bilan. Autrefois évaluée à 1,4 milliard de dollars, la bulle des SPAC a été générée par des investissements spéculatifs, décorrélés des valeurs fondamentales.
(iii) Transformation de l'environnement macroéconomique
Enfin, l'effondrement des SPAC a été significativement affecté par la détérioration de l'environnement macroéconomique, notamment sous l'effet de la hausse des taux d'intérêt et des tensions géopolitiques dans le monde.
Les introductions en bourse traditionnelles ont également été victimes de ce contexte austère, se contractant de plus de 95% par rapport à 2021.
IV- Conclusion
À l'apogée des SPAC, David Solomon, l'actuel PDG de Goldman Sachs, mettait déjà en garde contre la promesse trompeuse des SPAC. En effet, l'engouement pour les SPAC provenait principalement de l'absence de réglementation.
Dès que la SEC a imposé de nouvelles règles, associées à une sous-performance et à un environnement économique défavorable, le marché des SPAC s'est effondré, laissant 250 SPAC financées sans opérations.
